历史经验显示如果地产销售金额下滑，对“土地财政”依赖大的区域地产政策可能出现调整。政府性基金收入是区域综合财力重要组成部分，2014年之前商品房销售额同比增速领先政府性基金收入同比增速的时间比较短，而之后随着棚改货币化的推进，两者之间的关联减弱。2018年10月棚改货币化政策明确收紧，意味着政府性基金收入对商品房销售额敏感性将重新提升。在“房住不炒、因城施策”的大背景下，哪些区域的楼市政策可能出现边际调整呢？

政府性基金收入增速2018年三季度开始下滑，但各区域的差异较大。2018年全年基金收入同比增长22.6%，低于2017年，增速下滑始于2018年8月。从各区域表现来看，云南、湖南、青海、江西收入增速高于50%，甘肃、海南、天津、黑龙江、北京(基数原因)呈现负增长。浙江、江苏基金收入占比重超过10%，政府性基金收入超过8000亿，新疆、甘肃、海南、黑龙江、青海等区域占比重不足1%，基金收入低于1000亿。

浙江、广东、江苏、山东、安徽、天津、山东等对土地财政依赖较高的区域已经边际放松了楼市政策，未来福建、山西、湖北等地楼市政策调整的可能性似乎相对较高。政府性基金收入占综合财力比重是衡量土地财政重要性的较好指标。浙江、江苏、重庆等11个地区的基金收入占其综合财力的比重超25%这一整体值，其中部分地区已经对楼市政策有边际调整。但与2014年相比，从放松楼市政策的城市数量和政策的力度来看，这次放松的力度有限，说明“房住不炒”的大背景下，不会重现2014年全局放松的现象。

正文

土地出让收入影响楼市政策

政府性基金收入是地方政府综合财力的重要组成部分，而国有土地出让金收入又是政府性基金收入的主要来源。国有土地出让收入占政府性基金收入的比重逐年上升，从2015年的76.9%上升到2018年的86.3%(图1)。

国有土地出让收入的直接来源就是地方政府的土地出让，这与各地楼市政策和走势密切相关。如图2所示，商品房销售额同比增速明显领先于政府性基金收入同比增速，2014年以前领先时间为半年到1年时间，2014年之后领先时间拉长，为1年到2年半左右。这是因为，2014年之前，并未大规模进行棚改，地方政府主要依靠出让商品住宅的土地使用权获得收入，对商品房销售金额更为敏感。而2014年之后，棚改货币化兴起，地方政府土地出让收入来源中增加了棚改土地出让收入部分，对商品房销售金额的敏感度下降。

鉴于政府性基金收入对楼市走势比较敏感，在房地产销售下滑的背景下，按照过去的经验，对“土地财政”依赖较高的区域的楼市政策可能出现调整。

以2014年为例，受前期紧缩的地产调控政策影响，商品房销售收入在2012年年底见顶后开始下滑，政府性基金收入增长滞后大约半年。根据2014年的经验，政府性基金在综合财力中占比较高的区域放松楼市政策的速度较快，范围也比较广(图3)。综合财力=一般公共预算收入+政府性基金收入+转移支付收入+债务收入。

2015年后商品房销售金额同比增速领先于政府性基金收入同比增速的时间段拉长，但2018年10月“国常会”要求“调整完善棚改货币化安置政策，商品房库存不足、房价上涨压力大的市县，要尽快取消货币化安置优惠政策”(与2018年相比，2019年大部分省市棚改数量减半)，这表明政府性基金收入对商品房销售金额的敏感性将会再次提升。

2018年8月份以来，政府性基金收入累计同比开始下滑，2018年12月份以来，部分区域的楼市政策也呈现一定的松动。2019年房地产政策在大的方向上仍然延续“房住不炒”的政策，但实行“因城施策、分类指导，夯实城市政府主体责任，完善住房市场体系和住房保障体系”。如果参照历史经验，哪些区域的楼市政策存在放松的可能呢？

2018年各地政府性基金如何变化？

2018年政府性基金收入达到7.5万亿，同比增长22.6%(2017年同比增长为34.8%)，其中地方政府性基金收入达到7.1万亿，同比增长为23.8%(2017年为37.3%)。2019年1-2月政府性基金收入同比下滑2.3%，其中国有土地出让全收入同比下滑5.3%，下滑速度加快。31省级行政单位中，目前有23个公布了2018年的政府性基金收入。

从各区域的政府性基金占比重来看，浙江、江苏占比超过10%，政府性基金收入超过8000亿，广东占比达8.3%，占比超过4%的区域包括山东(6.5%，2017年数据)、安徽(5.5%，2017年数据)、河南(4.4%，2017年数据)、湖北(4.2%，2017年数据)、河北(4.1%)。新疆、甘肃、海南、黑龙江、青海、西藏、吉林、内蒙古占比不足1%，政府性基金收入没有超过1000亿(图4)。

从各区域政府性基金收入增速来看，23个区域中，2018年政府性基金收入增速高于的共12个，其中云南、湖南、青海、江西收入增速高于50%。甘肃、海南、天津、黑龙江、北京政府性基金收入增速呈现负增长，一方面部分反映基数效应(如北京)，另一方面则反映楼市调控的效应(如海南部分因为加强限购政策，地产投资和销售下滑)和地产投资和销售萎缩(如黑龙江部分因为人口外流导致区域内地产投资和销售萎缩)。2018年地方政府性基金增长趋势性放缓，但云南、湖南、青海、江西、广西、陕西、新疆、辽宁、福建、江苏、上海等11个区域政府性基金收入增速上涨(图5)。

哪些地方楼市政策还可能出现调整？

从区域政府性基金占综合财力的比重来看，2018年地方政府性基金占综合财力的比重为25%(2017年为24.4%)，其中高于占比的包括浙江、江苏、重庆、福建、安徽、江西、四川、广东、天津、河北、山东等区域(图6)。与2017年相比，2018年北京政府性基金占综合财力比重下滑9.4个百分点。

我们根据公开政策梳理了从2018年年初到2019年3月中旬为止各区域对楼市政策边际放松的城市(见附表1)。31个省、直辖市中，目前已经有17个区域，对区内的部分城市的边际放松了楼市政策(包括放松限价、利率下调，落户政策优惠等)。

北京、上海、重庆、天津四个直辖市楼市政策均有边际放松，此外，江苏、广东、浙江、山东、安徽、湖南、山东、陕西、河北、江西等土地财政比较明显的区域也边际放松了区内部分城市的楼市政策(表1)。比如，江苏省地级以上城市中有30%已经对楼市政策有所调整(图7)。从土地财政的重要性来看，不排除其他省份，比如福建、山西、湖北等区域也存在楼市政策边际放松的可能性。

但在“房住不炒”的大背景下，这次调控放松的力度比2014年要小。图3表明，在整理的26个省份中(即4个直辖市和西藏自治区之外的省份)，2014年有11个省份放松了所有的地级市和省会城市的楼市政策，3个省份放松了省会城市和70%左右的地级市的楼市调控。目前放松城市多的省份是江苏，但也只放松了省会和30%左右的地级市楼市调控，这说明“房住不炒”的大背景下，不会重现2014年那种全局放松的现象。